在金属套利交易过程中，有些因素会直接影响到套利的实际效果，对此应加以充分的考虑，其中主要包括以下两个方面。
一、“汇价差”对套利效果的影响
在跨市套利中，涉及到两种记价货币：外盘用美元，国内则用人民币。如前所述，国内外铜的正常比价关系维持在
1:10的比例，即在我们的习惯性概念中，若LME铜价涨跌10美元，沪铜相应要涨跌100元人民币。但实际上，因目前美元
与人民币的汇价是1:8.27左右，这样两者之间就存在约1.73的差额，我们可称之为“汇价差”。汇价差对跨市套利会造
成什么影响呢？在抛沪铜买国际铜的“正套”交易中，当LME铜价下跌100美元，假设比价关系维持不变，沪铜应相应地
跟跌1000元人民币。但实际上，套利头寸在外盘亏损的100美元折合人民币只有约827元，但在沪铜却能盈利1000元。这
样，即便比价关系未发生有利的变化，仅汇率差就使套利头寸无形中净获利173元/吨。
但若是价格上涨100美元，套利头寸则可能相应亏损或减少盈利173元/吨。而在“反套”交易中，效果就与前述情形完全
相反：
正套 跌势 赢利或增加盈利
正套 涨势 亏损或减少盈利
反套 跌势 亏损或减少盈利
反套 涨势 赢利或增加盈利
因此，在设计套利方案时，必须考虑汇价差在不同的套利方向和价格趋势下对套利效果所产生的影响。比较可行的方
法是根据套利方向和铜价的趋势，区别不同情况对内外盘套利头寸的数量进行差别处理，达到消除汇价差影响的目的。例
如，在涨势中做正套，外盘仓量应比国内多出17％左右，方能抵消汇价差带来的损失；而若为反套，则可维持对等数量，
以取得汇价差带来的额外收益。
二、升贴水对套利效果的影响
贴水（Contango），即期货溢价，一般指在正常的供求关系下，现货相对低于期货价格，近期合约低于远期合约价格。
由于近低远高的合约间基差关系反映了正常的持仓费状况，因此也称为正向市场。
升水（Backwardation），即现货溢价，一般因现货供应短缺，导致现货和近期合约价格高于远期合约。由于现货相
对期货价格上涨幅度超过正常的持仓费，导致期现价格倒挂，因此也称为逆转市场或倒挂市场。
不管是任何一个期货市场或期货品种，都存在不同程度的升贴水状况，因而升贴水的差异及其变化对套利效果所产生
的影响也是比较复杂的。
无论是在跨期套利、跨市套利还是跨品种套利中，都涉及到升贴水的问题，都对套利结果产生不同程度的影响。其中
在跨期套利中，合约间升贴水或基差的变动不光是对套利效果产生影响的问题，而是直接关系套利能否成功的决定性因素。
在此，我们只探讨在后两种套利形式下，升贴水差异对套利结果的影响。影响大致有如下几种情形：
1.不同市场或品种间的升贴水结构完全不一致。在一个期货升水的正向市场中，合约间的基差分布是由近及远价格逐
步抬高；而在期货贴水的逆转市场中，情形则相反。随着远期合约向交割月份靠近，则两者原来的基差呈逆向运行，
如果套利交易是在正向市场卖出，而在逆转市场买进，则随着时间的推移，两个套利头寸的基差都会朝有利方向变动；
反之，则可能两边都出现基差损失。而且，如果持有套利头寸期限越长，则因升贴水结构的不一致或背离而造成的可
能的损失就越大。
2.升贴水幅度的差异。不同市场和品种间尽管升贴水结构相同，但升贴水的幅度可能存在差异，这种差异性会对套利效
果产生影响。例如，国内外铜市近几年来都是维持正向市场的现货贴水结构，但两者的幅度是不一致的。大多数情况下，
LME铜合约间的基差相对小于沪铜。假设LME相邻合约间基差为5美元，而沪铜为100元，在正套情况下，持有套利头寸2个
月，则在LME损失贴水10美元（82.7元人民币），但在国内则可因换月取得200元收益，套利头寸可因此额外盈利117.3元。
但在反套的情形下，则效果相反。目前，LME远期2004年8月以后合约相对三月期呈贴水结构，但沪铜远期兑近期合约每
月约有100点左右的升水，两市的合约间基差结构相反。如果进行正向套利，买进LME远期合约，而在沪铜远期抛空，并
不断向后迁仓，仅因此所获得的升贴水收益就很可观，而且在LME还省去了掉期费用。这种基差的不一致，也是促使套利
商乐于做正向跨市套利的原因之一。
在跨品种套利中，升贴水幅度的差异也会对套利结果造成影响。例如，目前锌市现货对三月期贴水达14/13美元左右，而
铝市则不到1美元，如果持有买锌抛铅的套利头寸，则每个月将因此出现约12美元的基差损失。
3.升贴水结构分布的不平衡。有的品种因为某个或某几个合约存在挤仓或技术性紧张等异常现象，导致升贴水结构的正常
分布被打乱。例如，铜市曾出现二月期合约因技术性紧张，而导致其相对前后相邻的两个合约都呈一定的升水状态。
4.升贴水是随时会发生变化的。由于套利头寸往往要持有一段时间，在此期间原来的升贴水状态可能会发生变动，并因此
对套利效果产生意料之外的影响。例如，去年下半年沪铝近期合约在现货价格飚升的带动下，对远期合约出现大幅升水，
其中当月期对第二个月份的升水竟然达到罕见的900－1000点，如果持有抛沪铝买LME铝的跨市套利头寸，随着时间的推移
，其所面临的风险是可想而知的。
总之，套利头寸持有时间越长，套利效果受升贴水变化的影响程度也就越大。
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